دو تجربه عبور از یخبندان مالی

بررسی تجربه کشور‌های موفق نشان می‌دهد اقتصاد ایران درخصوص مدیریت بدهی عمومی، از دو ناکارآیی «عدم بهینگی بودجه‌ریزی» و «ترکیب زیانبار بدهی‌ها» رنج می‌برد. به‌علاوه بررسی‌ها حاکی از آن است که برای هر دو ناکارآیی مذکور راه‌حل‌های مفیدی در خلال تجربه‌های جهانی ارائه شده است. درخصوص اولین ناکارآیی، اخیرا در هندوستان اختیار مدیریت بدهی عمومی به یک نهاد مستقل متشکل از ۱۵ کارشناس اقتصادی تفویض شده که به‌طور مستقیم تحت نظارت وزارت اقتصاد و به‌طور غیر‌مستقیم تحت نظارت بانک مرکزی این کشور بدهی دولت هند را مدیریت و کنترل می‌کند. انتظار می‌رود تحت چنین ساختاری از یک طرف ریخت‌و‌پاش‌های بودجه‌ای در این کشور کاهش یابد و از طرف دیگر بدهی‌های دولت با هزینه کمتری تامین شود. درخصوص ناکارآیی دوم، بررسی تجربه برزیل حاکی از آن است که از سال ۱۹۹۳ تا ۲۰۰۶ ترکیب بدهی دولت از یک حالت بدهی‌های بر مبنای وام‌های بانکی به بدهی‌های بر مبنای انتشار اوراق خزانه چرخش کرد. در نتیجه این تغییر ترکیب، در این بازه زمانی از یک طرف رشد اقتصادی دوره‌های منفی را پشت سر گذاشت و به میانگین ۴ درصد رسید. از طرف دیگر، دست سیکل‌های تجاری نیز از صحنه اقتصاد برزیل کوتاه شد. به‌نظر می‌رسد به‌کارگیری هر دو مکانیزم «برون‌سپاری» و «پالایش ترکیب بدهی‌ها» اثرگذاری سیاست‌های بودجه‌ای در اقتصاد ایران را نیز بهبود می‌بخشد. در نتیجه این اصلاحات انتظار می‌رود از یک طرف ریخت و ‌پاش‌های بودجه‌ای کاهش یابد و از طرف دیگر کاهش خلق بدهی به کمک تسهیلات بانکی، روابط بستانکار-بدهکار دو به دو متقابل بین چهار بازیگر دولت، پیمانکاران، بانک‌ها و بانک مرکزی را از بین می‌برد.

دو سوال باز

دولت به‌عنوان موثرترین عامل اقتصادی، به پشتوانه ابزار‌های در دسترس خود متولی سیاست مالی است. در خلال اجرای سیاست مالی یک تابع هدف دارد که مهم‌ترین خروجی این تابع دستیابی اقتصاد به یک رشد بالا و پایدار است. با وجود این، بعد از گذشت دهه‌ها هنوز اقتصاد ایران جای خالی سیاست‌های مالی موثر را حس می‌کند. گواه این جای خالی نیز سیکل‌های تجاری هستند که مدام اقتصاد ایران را در معرض نوسانات قرار داده‌اند. به تعبیری دیگر در عوض اینکه در دهه‌های اخیر اقتصاد ایران در بلندمدت سطح رشد پایدار را تجربه کند، عمدتا در معرض سیکل‌های تجاری، رشد‌های مثبت و منفی پیاپی را تجربه کرده است. بنابراین مرور رشد دهه‌های اخیر اقتصاد ایران، حاکی از آن است که یا دولت دچار یک خطای تشخیصی است به این معنی که تابع هدف با خروجی رفاه اجتماعی را به درستی تشخیص نداده است یا درست تشخیص داده اما ابزار‌های در دسترس را با شیوه‌های موثر مورد استفاده قرار نمی‌دهد. در مجموع در هر دوره دولت منابع خود را پیش‌بینی کرده و بسته به منابع، سیاست‌های مخارجی را در پیش می‌گیرد. یکی از مهم‌ترین ابعاد منابع دولت خلق بدهی است که میزان هزینه‌های مازاد بر درآمد‌های خود را پوشش می‌دهد. در همین راستا دو سوال مهم مطرح می‌شود. اول مکانیزم دولت درباره میزان خلق بدهی قابل طرح است؛ چراکه دامنه این خلق بدهی می‌تواند از سمت بالا باز باشد. دوم اینکه: بعد از تعیین میزان خلق بدهی، ترکیب بهینه خلق بدهی کدام است؟ بدهی‌های دولت عموما شامل بدهی از سیستم بانکی و انتشار اوراق خزانه است. از طرفی هر ترکیب از ابزار‌های یادشده اثرات رفاهی متفاوتی دارد. به نظر می‌رسد هر دو سوال یاد شده برای اقتصاد ایران بدون پاسخ مانده است. از یک طرف دولت مکانیزم مشخصی برای سطوح خلق بدهی ندارد که این خود زمینه را برای سیاست‌های پوپولیستی و ریخت و پاش‌های هزینه‌ای فراهم می‌کند. از طرف دیگر هدف مشخصی برای انتخاب ترکیب بدهی‌ها از سوی دولت وجود ندارد. به‌طوری که بدهی دولت به سیستم بانکی آثار زیانباری نه تنها در خلال سیاست مالی بلکه درخصوص عملکرد متعارف سیستم بانکی ایجاد کرده است. به‌منظور پاسخ به این دو سوال، در این گزارش تجربه مدیریت بدهی دو دولت هند و برزیل مورد بررسی قرار گرفته است.

بازی پانزی هندی

در هندوستان از یک طرف اقتصاددانان از سهم پایین مالیات‌ها در اقتصاد شکایت می‌کنند، به‌طوری که نسبت مالیات‌ها به کل تولید ناخالص داخلی در سال ۲۰۱۶ حدود ۱۶ درصد بوده است. از طرف دیگر، بین سیاست پولی و مالی نیز استقلال کامل برقرار نیست. در سال ۲۰۱۶ کل بدهی دولت هند حدود ۴۱ درصد تولید ناخالص داخلی این کشور بوده است. اگر چه سهم نسبی بدهی‌ها نسبت به میانگین جهانی آن آنچنان بالا نیست، اما سه عامل باعث نگرانی سیاست‌گذاران هندی در سال‌های گذشته شده است. اولین عامل روند رو به رشد بدهی‌ها است، به نحوی که از سال ۲۰۰۸ تا ۲۰۱۷ کل بدهی‌های عمومی هند حدود ۱۸۲ درصد افزایش یافته است. دومین نگرانی ساختار بدهی و هزینه بازپرداخت بدهی‌ها است. به‌طوری که حدود ۹۳ درصد از بدهی دولت هند را منابع داخلی از جمله بدهی عمومی و تسهیلات سیستم بانکی تامین می‌کند. نحوه بازپرداخت این بدهی‌ها دولت هند را وارد بازی پانزی کرده بود. به‌طوری که دولت به‌منظور بازپرداخت بدهی‌های کوتاه‌مدت خود به ایجاد بدهی‌های جدید متوسل می‌شد. نتیجه این بود که در سال ۲۰۱۵ حدود ۸۰ درصد از بدهی‌های جدید به‌منظور بازپرداخت دیون قبلی ایجاد می‌شد. به‌عبارت دیگر، در عوض اینکه دولت از بدهی‌های جدید برای کمک به رشد اقتصادی استفاده کند انباشت بهره بدهی‌های قبلی را بازپرداخت می‌کرد. طی این وضعیت که در اقتصاد به «بازی پانزی» معروف است، در نهایت در بلندمدت انباشت بهره باعث می‌شود در نقطه‌ای دولت توانایی هیچ اقدام هزینه‌ای نداشته باشد. در سال ۲۰۱۶ دولت هند حدود ثلث درآمد‌های دریافتی خود را صرف بازپرداخت انباشت بهره بدهی‌های قبلی خود می‌کرد.

دو تضاد ماهیتی

اقتصاددانان معتقدند مهم‌ترین علت سهم بالای بدهی دولت هند به ساختار سیستم پولی و بودجه‌ای این کشور برمی‌گردد. به‌طوری که در هندوستان دو نهاد وزارت اقتصاد و بانک مرکزی، مدیریت بدهی عمومی کشور را بر عهده داشته‌اند. وزارت اقتصاد با استفاده از دپارتمان امور اقتصادی خود بخش خارجی بدهی‌ها را مدیریت می‌کرد و مدیریت بدهی‌های داخلی دولت بر عهده بانک مرکزی این کشور بود. به عقیده کارشناسان و اقتصاددانان این نحوه مدیریت دو تضاد ماهیتی ایجاد می‌کند. اولین ایراد در سمت بدهی‌های داخلی به مساله تضاد منافع بر می‌گردد. به‌طوری که بانک مرکزی از یک طرف متولی اجرای سیاست پولی بوده و برای اهداف تورمی بازار اوراق بدهی را تنظیم می‌کند. از طرف دیگر، مدیریت بدهی عمومی دولت را بر عهده داشته که طی آن نیز به خاطر تنظیم بدهی، اوراق بدهی دولت را کنترل می‌کند. در چنین حالتی بانک مرکزی با یک ابزار دو هدفی را دنبال می‌کند که ممکن است در مقاطعی ناهمسو باشند. ناهمسو به این معنی که ممکن است بانک مرکزی با هدف تامین مالی دولت اوراق خزانه منتشر کند در عین حال هدف کنترل نقدینگی را نیز مد نظر داشته باشد؛ بنابراین اولین مشکل این سیستم را به ناسازگاری بین هدف و ابزار بانک مرکزی نسبت داده‌اند که در آن ممکن است بانک مرکزی سیاست پولی را بر سیاست مالی ترجیح دهد. اقتصاددانان دومین مشکل سیستم را به نا سازگاری بین مکانیزم تنظیم مدیریت بدهی با دستیابی به حداکثر منافع بلندمدت جامعه، نسبت داده‌اند. به‌طوری که وزارت اقتصاد یک نهاد دولتی بوده و در عوض مدیریت بهینه بدهی دولت، به بازی با بدهی‌ها و انتقال رفاهی بین نسلی روی می‌آورد. به همین دلیل به خاطر رفع دو ناسازگاری یاد شده راه حل برون‌سپاری در هندوستان ارائه شده است. در این مکانیزم مدیریت بدهی عمومی به یک نهاد کاملا مستقل واگذار شده است تا از این طریق منافع بلندمدت اجتماعی تضمین شود.

برون‌سپاری مدیریت بدهی

در نیمه ابتدایی سال میلادی گذشته دولت و بانک مرکزی هند به این نتیجه رسیدند تا مدیریت بدهی عمومی را با تحویل به یک نهاد سوم، برون‌سپاری کنند. مهم‌ترین انگیزه برای چنین برون‌سپاری، رفع دو مشکل تضاد منافع و ناسازگاری رفاهی بلندمدت بوده است. به همین دلیل یک «آژانس مدیریت بدهی عمومی یا Public Debt Management Cell» طراحی شد که به‌طور مستقل اهداف مدیریت بودجه دولت را دنبال کند. به‌طور کلی مهم‌ترین هدف از تاسیس چنین نهادی ارائه مکانیزمی است که از طریق آن دولت به واسطه قدرت خود کمترین اخلال را در کارکرد سایر عاملان از جمله بازار بانکی ایجاد کند. زمزمه شکل‌گیری این آژانس از سال ۲۰۱۰ از سوی کارشناسان آشکار شده بود در نهایت در نیمه ابتدایی سال میلادی گذشته وزیر اقتصاد وقت هند از شکل‌گیری این نهاد مستقل خبر داد. آژانس مذکور شامل ۱۵ کارشناس در حوزه مدیریت بدهی عمومی است که شکل‌گیری نهادی آن به یک کمیته مشترک بین بانک مرکزی و وزارت امور اقتصادی واگذار شده است. خود آژانس نیز از سوی وزارت امور اقتصادی هند نظارت می‌شود.

اهداف آژانس

به‌طور کلی چهار هدف کلیدی مشخص برای این آژانس لحاظ شده است. به‌عنوان اولین هدف، به‌منظور جلوگیری از ناسازگاری بودجه‌ای در بلندمدت، وظیفه تعیین ترکیب بهینه ایجاد بدهی دولت به این آژانس سپرده شده است. به‌عبارت دیگر، این آژانس با یک فرآیند تصمیمی مستقل، ترکیب بدهی‌های دولت شامل انتشار اوراق بدهی و تسهیلات‌گیری از سیستم بانکی را تعیین می‌کند. دومین وظیفه آژانس، پیش‌بینی نقدینگی دولت در زمان‌های مختلف، مدیریت تراز نقدینگی دولت و ایجاد یک بازار کارآ و نقد برای دارایی‌های دولت است که می‌تواند زمینه را بر ریخت و پاش‌های بودجه‌ای تنگ کند. به‌عنوان سومین وظیفه، به‌منظور شفافیت بیشتر در سطح جامعه طراحی یک سیستم دیتابیس جامع درخصوص بدهی‌ها و درآمد‌های دولت در اختیار این نهاد مستقل سپرده شده است. مشاوره به دولت درخصوص مسائلی مانند عملیات بازار سرمایه، سرمایه‌گذاری و مدیریت نرخ بهره چهارمین نقش کلیدی است که به این نهاد بیرونی واگذار شده است. در مجموع با این برون‌سپاری دولت هندوستان فرمان مدیریت بدهی عمومی را از یک نهاد مستقل بیرونی دریافت می‌کند که اولین هدف آن بیشینه‌سازی رفاه اجتماعی است. به بیانی دیگر، در عوض اینکه دولت مبنای تصمیم‌گیری بودجه‌ای خود را سیاست‌های کوتاه‌مدت قرار داده که زمینه را برای برنامه‌های پوپولیستی فراهم می‌کند، این برون‌سپاری مبنای برنامه‌ریزی را افق‌های بلندمدت با محوریت رفاه اجتماعی قرار می‌دهد.

روند بدهی در برزیل

برزیل نمونه کشوری است که درخصوص مدیریت بدهی عمومی از دو حیث «ترکیب بدهی‌ها» و «منبع بدهی‌ها» شباهت قابل‌توجهی با ساختار بدهی اقتصاد ایران دارد به‌طوری که از یک طرف سهم قابل توجهی از بدهی‌های دولت برزیل را بدهی‌های داخلی تشکیل می‌دهد. از طرف دیگر درخصوص منبع خلق بدهی، سهم خلق بدهی از سیستم بانکی نسبت به سایر منابع خلق بدهی قابل توجه بوده است. به‌طور کلی نسبت بدهی به تولید ناخالص داخلی دولت برزیل در بازه زمانی بین سال‌های ۱۹۸۰ تا ۲۰۰۶ به‌طور میانگین حول ۵۰ درصد بوده است. البته در مقاطعی به دلیل کاهش بدهی‌های خارجی، این نسبت کاهش یافته اما به‌طور همزمان بدهی‌های داخلی افزایش یافته و نسبت بدهی دوباره به سطوح بالا بازگشته است. این دوره ۲۷ ساله را بسته به عملکرد اقتصاد می‌توان به دو بخش ۱۴ سال اول و ۱۳ سال دوم تقسیم کرد؛ بخش اول دوره سیکل‌های تجاری و رشد‌های منفی اما بخش دوم دوره برگشت اقتصاد به رشد‌های پایدار مثبت اقتصادی بود. از سال ۱۹۸۰ تا ۱۹۸۴ نسبت بدهی به تولید در برزیل حدودا از ۲۷ درصد به ۵۵ درصد افزایش یافت. مهم‌ترین دلیل افزایش بدهی دولت برزیل در این دوره را می‌توان به بحران مکزیک در سال ۱۹۸۲ و در پی آن کاهش ارزش پول ملی این کشور نسبت داد. به دلیل روابط عمیق اقتصادی این دو کشور بحران مکزیک به برزیل سرایت کرد و در پی آن بدهی خارجی برزیل افزایش یافت. به‌طوری که در این بازه زمانی بدهی خارجی از ۱۵ درصد تولید به بیش از ۳۰ درصد تولید افزایش یافت. به‌علاوه در این دوره نسبت بدهی خارجی به کل بدهی حدود ۶۰ درصد کل بدهی بوده است. این وضعیت تا ۱۹۸۷ باقی ماند. از سال ۱۹۸۷ دوباره نسبت بدهی وارد مسیر نزولی شد به‌طوری‌که در پایان سال ۱۹۹۳ نسبت بدهی به ۳۰ درصد کاهش یافت. مهم‌ترین دلیل این کاهش را می‌توان به اثر تورم روی ارزش اسمی بدهی‌ها نسبت داد. افزون بر این رایزنی‌های بین‌المللی نیز دیگر عاملی بود که در کاهش بدهی‌ها اثرگذار بود. در دوره بعدی یعنی بازه ۱۳ ساله ۱۹۹۴ تا ۲۰۰۶ دوباره بدهی دولت وارد روند فزاینده شد. به‌طوری که در سال ۲۰۰۲ به حدود ۶۳ درصد افزایش یافت. از جمله مهم‌ترین دلایل این افزایش را می‌توان به افزایش نرخ بهره در این دوره نسبت داد. افزایش نرخ بهره باعث شد تا پرداخت‌های بهره‌ای دولت براساس اوراق‌خزانه افزایش یابد. افزون بر این بحران‌های شرق آسیا و روسیه که دامنه آن به بسیاری از کشور‌های جهان رسید، در این دوره در افزایش بدهی دولت برزیل نیز نقش آفرید. بنابراین در مجموع در این بازه زمانی ۲۶ ساله منتهی به سال ۲۰۰۶ نسبت بدهی دولت حوالی ۵۰ درصد بوده است. اما رشد اقتصادی در این دوره روند یکسانی را تجربه نکرده است به‌طوری‌که از سال ۱۹۸۰ تا ۱۹۹۴ اقتصاد برزیل هم سیکل‌های تجاری قابل‌توجه را تجربه کرد و هم ۶ سال رشد اقتصادی نزدیک به صفر و منفی را به ثبت رساند.

کژگزینی دولتی

از سال ۱۹۹۳ به بعد اگرچه سطح بدهی‌های دولت به‌طور میانگین همچنان بالا بود اما هم سیکل‌های تجاری در اقتصاد برزیل فروکش شد و هم رشد اقتصادی وارد رشد‌های مثبت حول ۴ درصد شد. عمده اقتصاددانان علت اصلی این چرخش اقتصادی را تغییر نگرش دولت درخصوص ترکیب بدهی‌ها می‌دانند. به‌طوری که از این سال به بعد درخصوص مکانیزم مدیریت بدهی در برزیل ۳ اتفاق مهم رخ داد. اولین اتفاق تغییر ترکیب بدهی‌ها بر مبنای بدهی‌های خارجی و داخلی بود به‌طوری‌که از این سال به بعد نسبت بدهی‌های خارجی به کل بدهی‌ها با سرعت قابل‌توجهی کاهش یافت. این نسبت که در سال ۱۹۸۰ حدود ۵/ ۰واحد بود در سال ۱۹۹۴ به حدود ۲۵/ ۰ واحد و در سال ۲۰۰۶ به حدود ۰۵/ ۰ واحد رسید. دومین اقدام، تغییر ترکیب بدهی‌های داخلی بود. در یک دسته‌بندی بدهی‌های داخلی در برزیل به دو دسته اوراق مشارکت و وام‌های سیستم بانکی تقسیم می‌شوند. از سال ۱۹۹۴ به بعد سهم بدهی‌ها بر مبنای وام‌های بانکی با سرعت چشمگیری کاهش یافت به‌طوری که از اوایل این سال تا اواخر سال ۲۰۰۸ بدهی‌ها بر مبنای اوراق خزانه  دولت برزیل حدود ۴۳۶ درصد رشد داشت. رقم بدهی‌های دولتی بر مبنای اوراق خزانه در سال ۱۹۹۴ حدود ۱۱ درصد تولید ناخالص داخلی بود، این رقم با یک سرعت رشد قابل‌ملاحظه در سال ۱۹۹۸ به بیش از ۳۵ درصد افزایش یافت، به این معنی که در این بازه زمانی ۴ ساله رقم نسبی بدهی برمبنای اوراق خزانه  دولت بیش از ۳ برابر شده است. عمده بدهی‌های اخذشده از سوی سیستم بانکی به‌منظور تامین مالی پروژه‌های شرکت‌های دولتی به مصرف رسانده می‌شد اما این شرکت‌ها هم در مرحله بازپرداخت و هم در مرحله به‌کارگیری وام در فعالیت تعهد شده، درگیر «کژگزینی یا Adverse selection» می‌شدند. همین باعث اختلالات سیستمی در بانکداری برزیل شد. از سال ۱۹۹۴ به بعد سهم بدهی‌های شرکت‌های دولتی با سرعت قابل‌ملاحظه‌ای کاهش یافت و در سال ۲۰۰۶ به صفر نزدیک شد. سومین اقدام، تغییر ترکیب بدهی‌ها درخصوص نرخ بهره آنها بود. به دلیل ریسک‌هایی که بدهی‌ها بر مبنای نرخ بهره شناور به این کشور وارد کرده بود، از سال ۱۹۹۲ به بعد نسبت بدهی‌هایی که با نرخ شناور تادیه شده بودند، وارد روند نزولی شد. این نسبت که در سال ۱۹۹۱ حدود ۸۰ درصد بود در سال ۱۹۹۴ به حدود ۱۲ درصد کاهش یافت. در طرف مقابل سهم بدهی‌های با نرخ ثابت، بر پایه نرخ ارز و بر مبنای شاخص قیمت افزایش یافت. بنابراین در نتیجه سه اقدام همزمان در سمت مدیریت بدهی‌های عمومی برزیل، رشد اقتصادی این کشور از حالت پرنوسان و ارقام منفی به سمت اعداد مثبت و پایدار تغییر یافت.

در دهه‌های اخیر، در عوض دستیابی به رشد پایدار، اقتصاد ایران سیکل‌های تجاری پیاپی را تجربه کرده است. به‌نظر می‌رسد بخش قابل‌توجهی از این سیکل‌های پیاپی به فرآیند بودجه‌ریزی دولت برمی‌گردد. نقش ناکارآیی‌های بودجه‌ریزی در این سیکل‌های تجاری را می‌توان در دو گام توضیح داد. گام اول، به  فقدان مکانیزم مشخص و مدونی از سوی دولت به‌منظور مدیریت بدهی‌های عمومی خود برمی‌گردد. این خود باعث شده تا فرایند خلق بدهی به‌جای یک مکانیزم بهینه و کم‌هزینه، به‌صورت غیرهدفمند صورت گیرد و به ابعاد مختلف اقتصادی هزینه‌های گزافی وارد شود. گام دوم به ترکیب بدهی‌های دولت بازمی‌گردد. در یک اقتصاد متعارف انتظار می‌رود دولت مخارج مازاد بر درآمد‌های خود را تماما به کمک انتشار اوراق خزانه تامین کند. این در حالی است که ایران در دهه‌های اخیر بخش قابل‌توجهی از مخارج مازاد بر درآمد‌‌های دولت را به کمک تسهیلات بانکی تامین کرده است. علاوه بر اینکه این نوع تامین مالی، زمینه را برای ریخت‌و‌پاش‌های بودجه‌ای فراهم کرده، فعالیت سیستم بانکی را نیز از حالت متعارف خارج کرده است. بر مبنای مطالعه تجربه‌های خارجی، به‌نظر می‌رسد به‌کارگیری مکانیزم برون‌سپاری، مدیریت بدهی عمومی را از حالت غیر‌بهینه به وضعیت هدفمند و بهینه تبدیل می‌کند. افزون بر این، تغییر ترکیب بدهی‌ها از سمت تسهیلات بانکی به سمت انتشار اوراق خزانه باعث می‌شود تا نفوذ قدرتی دولت در سیستم بانکی کاهش یافته و سیستم بانکی فعالیت متعارف خود را مطابق با استانداردهای جهانی در پیش گیرد.